Nouriel Roubini<\/strong>, professeur \u00e9m\u00e9rite \u00e0 la Stern School of Business de l’Universit\u00e9 de New York, est \u00e9conomiste en chef chez Atlas Capital Team et PDG de Roubini Macro Associates. Il est un ancien \u00e9conomiste principal pour les affaires internationales au Conseil des conseillers \u00e9conomiques de la Maison Blanche sous l’administration Clinton. Il a travaill\u00e9 pour le Fonds mon\u00e9taire international, la R\u00e9serve f\u00e9d\u00e9rale am\u00e9ricaine et la Banque mondiale, et a \u00e9t\u00e9 professeur d’\u00e9conomie \u00e0 la Stern School of Business de l’Universit\u00e9 de New York.<\/figcaption><\/figure>\n\n\n\nCompte tenu des taux d’endettement \u00e9lev\u00e9s d’aujourd’hui, des risques du c\u00f4t\u00e9 de l’offre et des politiques mon\u00e9taires et budg\u00e9taires ultra accommodantes, le sc\u00e9nario optimiste qui est actuellement int\u00e9gr\u00e9 aux march\u00e9s financiers peut s’av\u00e9rer \u00eatre une chim\u00e8re. \u00c0 moyen terme, divers chocs d’offre n\u00e9gatifs persistants pourraient transformer la l\u00e9g\u00e8re stagflation actuelle en un cas grave.<\/p>\n\n\n\n
Comment l’\u00e9conomie et les march\u00e9s mondiaux \u00e9volueront-ils au cours de la prochaine ann\u00e9e ? Quatre sc\u00e9narios pourraient suivre la \u00ab l\u00e9g\u00e8re stagflation \u00bb des derniers mois.<\/p>\n\n\n\n
La reprise du premier semestre 2021 a fait place r\u00e9cemment \u00e0 un ralentissement marqu\u00e9 de la croissance et \u00e0 une flamb\u00e9e de l’inflation bien au-dessus de l’objectif de 2 % des banques centrales, en raison des effets du variant Delta, des goulots d’\u00e9tranglement de l’offre sur les march\u00e9s des biens et du travail, et p\u00e9nuries de certains produits, intrants interm\u00e9diaires, produits finis et main-d’\u0153uvre. Les rendements obligataires ont chut\u00e9 au cours des derniers mois et la r\u00e9cente correction des march\u00e9s boursiers a \u00e9t\u00e9 modeste jusqu’\u00e0 pr\u00e9sent, refl\u00e9tant peut-\u00eatre l’espoir que la l\u00e9g\u00e8re stagflation se r\u00e9v\u00e9lera temporaire.<\/p>\n\n\n\n
Les quatre sc\u00e9narios d\u00e9pendent de l’acc\u00e9l\u00e9ration ou du ralentissement de la croissance et du fait que l’inflation reste durablement plus \u00e9lev\u00e9e ou ralentit. Les analystes de Wall Street et la plupart des d\u00e9cideurs anticipent un sc\u00e9nario \u00ab Boucle d’or \u00bb de croissance plus forte et de mod\u00e9ration de l’inflation conform\u00e9ment \u00e0 l’objectif de 2 % des banques centrales. Selon ce point de vue, le r\u00e9cent \u00e9pisode de stagflation est largement d\u00fb \u00e0 l’impact du variant Delta. Une fois qu’il s’estompera, les goulots d’\u00e9tranglement de l’approvisionnement le seront \u00e9galement, \u00e0 condition que de nouveaux variants virulents n’apparaissent pas. La croissance s’acc\u00e9l\u00e9rerait alors tandis que l’inflation diminuerait.<\/p>\n\n\n\n
Pour les march\u00e9s, cela repr\u00e9senterait une reprise des perspectives de \u00ab reflation commerciale \u00bb du d\u00e9but de l’ann\u00e9e, alors qu’on esp\u00e9rait qu’une croissance plus forte soutiendrait des b\u00e9n\u00e9fices plus \u00e9lev\u00e9s et des cours boursiers encore plus \u00e9lev\u00e9s. Dans ce sc\u00e9nario optimiste, l’inflation se calmerait, maintenant les anticipations d’inflation ancr\u00e9es autour de 2%, les rendements obligataires augmenteraient progressivement parall\u00e8lement aux taux d’int\u00e9r\u00eat r\u00e9els et les banques centrales seraient en mesure de r\u00e9duire l’assouplissement quantitatif sans \u00e9branler les march\u00e9s boursiers ou obligataires. Dans les actions, il y aurait une rotation des \u00c9tats-Unis vers les march\u00e9s \u00e9trangers (Europe, Japon et march\u00e9s \u00e9mergents) et des valeurs de croissance, technologiques et d\u00e9fensives vers les valeurs cycliques et de valeur.<\/p>\n\n\n\n
Le deuxi\u00e8me sc\u00e9nario implique une \u00ab surchauffe \u00bb. Ici, la croissance s’acc\u00e9l\u00e9rerait \u00e0 mesure que les goulots d’\u00e9tranglement de l’offre seraient lev\u00e9s, mais l’inflation resterait obstin\u00e9ment plus \u00e9lev\u00e9e, car ses causes s’av\u00e9reraient ne pas \u00eatre temporaires. L’\u00e9pargne non d\u00e9pens\u00e9e et la demande refoul\u00e9e \u00e9tant d\u00e9j\u00e0 \u00e9lev\u00e9es, la poursuite de politiques mon\u00e9taires et budg\u00e9taires ultra accommodantes stimulerait encore plus la demande globale. La croissance qui en r\u00e9sulterait serait associ\u00e9e \u00e0 une inflation persistante au-dessus de l’objectif, r\u00e9futant la croyance des banques centrales selon laquelle les hausses de prix ne sont que temporaires.<\/p>\n\n\n\n
La r\u00e9ponse du march\u00e9 \u00e0 une telle surchauffe d\u00e9pendrait alors de la r\u00e9action des banques centrales. Si les d\u00e9cideurs politiques restent en retrait, les march\u00e9s boursiers pourraient continuer \u00e0 augmenter pendant un certain temps, car les rendements obligataires r\u00e9els restent faibles. Mais l’augmentation des anticipations d’inflation qui s’ensuivrait finirait par doper les rendements obligataires nominaux et m\u00eame r\u00e9els, car les primes de risque d’inflation augmenteraient, for\u00e7ant une correction des actions. Alternativement, si les banques centrales deviennent bellicistes et commencent \u00e0 lutter contre l’inflation, les taux r\u00e9els augmenteraient, faisant grimper les rendements obligataires et, encore une fois, for\u00e7ant une plus grande correction des actions.<\/p>\n\n\n\n
Un troisi\u00e8me sc\u00e9nario est la stagflation continue, avec une inflation \u00e9lev\u00e9e et une croissance beaucoup plus lente \u00e0 moyen terme. Dans ce cas, l’inflation continuerait d’\u00eatre aliment\u00e9e par des politiques mon\u00e9taires, de cr\u00e9dit et budg\u00e9taires accommodantes. Les banques centrales, prises au pi\u00e8ge de la dette par des ratios d’endettement publics et priv\u00e9s \u00e9lev\u00e9s, auraient du mal \u00e0 normaliser les taux sans d\u00e9clencher un krach des march\u00e9s financiers.<\/p>\n\n\n\n
De plus, une multitude de chocs d’offre n\u00e9gatifs persistants \u00e0 moyen terme pourraient freiner la croissance au fil du temps et faire grimper les co\u00fbts de production, ce qui accro\u00eetrait la pression inflationniste. Comme je l’ai not\u00e9 pr\u00e9c\u00e9demment, de tels chocs pourraient provenir de la d\u00e9mondialisation et de la mont\u00e9e du protectionnisme, de la balkanisation des cha\u00eenes d’approvisionnement mondiales, du vieillissement d\u00e9mographique dans les \u00e9conomies en d\u00e9veloppement et \u00e9mergentes, des restrictions migratoires, du \u00ab d\u00e9couplage \u00bb sino-am\u00e9ricain, des effets du changement climatique sur les prix des mati\u00e8res premi\u00e8res, les pand\u00e9mies, la cyberguerre et la r\u00e9action contre les in\u00e9galit\u00e9s de revenus et de richesse.<\/p>\n\n\n\n
Dans ce sc\u00e9nario, les rendements obligataires nominaux augmenteraient beaucoup plus \u00e0 mesure que les anticipations d’inflation perdraient leur ancrage. Et les rendements r\u00e9els seraient \u00e9galement plus \u00e9lev\u00e9s (m\u00eame si les banques centrales restaient en retrait), car une croissance rapide et volatile des prix augmenterait les primes de risque sur les obligations \u00e0 plus long terme. Dans ces conditions, les march\u00e9s boursiers seraient pr\u00eats pour une forte correction, potentiellement en territoire baissier (refl\u00e9tant une baisse d’au moins 20 % par rapport \u00e0 leur dernier sommet).<\/p>\n\n\n\n
Le dernier sc\u00e9nario serait celui d’un ralentissement de la croissance. L’affaiblissement de la demande globale s’av\u00e9rerait non pas une peur transitoire, mais un signe avant-coureur de la nouvelle normalit\u00e9, en particulier si les mesures de relance mon\u00e9taire et budg\u00e9taire sont retir\u00e9es trop t\u00f4t. Dans ce cas, une demande globale plus faible et une croissance plus lente entra\u00eeneraient une baisse de l’inflation, les actions se corrigeraient pour refl\u00e9ter les perspectives de croissance plus faibles et les rendements obligataires continueraient de baisser (car les rendements r\u00e9els et les anticipations d’inflation seraient plus faibles).<\/p>\n\n\n\n
Lequel de ces quatre sc\u00e9narios est le plus probable ? Alors que la plupart des analystes de march\u00e9 et des d\u00e9cideurs politiques ont opt\u00e9 pour le sc\u00e9nario Boucle d’or, je crains que le sc\u00e9nario de surchauffe ne soit plus saillant. Compte tenu des politiques mon\u00e9taires, fiscales et de cr\u00e9dit laxistes d’aujourd’hui, le recul du variant Delta et les goulots d’\u00e9tranglement de l’offre qui y sont associ\u00e9s entra\u00eeneront une surchauffe de la croissance et laisseront les banques centrales coinc\u00e9es entre le marteau et l’enclume. Confront\u00e9s \u00e0 un pi\u00e8ge de la dette et \u00e0 une inflation constamment sup\u00e9rieure \u00e0 l’objectif, ils vont presque certainement s’affaiblir et prendre du retard, m\u00eame si les politiques budg\u00e9taires restent trop souples.<\/p>\n\n\n\n
Mais \u00e0 moyen terme, alors que divers chocs d’offre n\u00e9gatifs persistants frappent l’\u00e9conomie mondiale, nous pourrions nous retrouver avec une stagflation ou une surchauffe bien pire qu’une l\u00e9g\u00e8re stagflation : une stagflation totale avec une croissance beaucoup plus faible et une inflation plus \u00e9lev\u00e9e. La tentation de r\u00e9duire la valeur r\u00e9elle d’importants ratios d’endettement nominaux \u00e0 taux fixe conduirait les banques centrales \u00e0 s’adapter \u00e0 l’inflation, plut\u00f4t que de la combattre et de risquer un krach \u00e9conomique et boursier.<\/p>\n\n\n\n
Mais les ratios d’endettement d’aujourd’hui (tant priv\u00e9s que publics) sont nettement plus \u00e9lev\u00e9s qu’ils ne l’\u00e9taient dans les ann\u00e9es 1970, en p\u00e9riode de stagflation. Les agents publics et priv\u00e9s avec trop de dettes et des revenus beaucoup plus faibles seront confront\u00e9s \u00e0 l’insolvabilit\u00e9 une fois que les primes de risque d’inflation auront pouss\u00e9 les taux d’int\u00e9r\u00eat r\u00e9els \u00e0 la hausse, ouvrant la voie \u00e0 la crise de la dette stagflationniste contre laquelle j’ai mis en garde.<\/p>\n\n\n\n
Le sc\u00e9nario panglossien qui est actuellement int\u00e9gr\u00e9 dans les march\u00e9s financiers pourrait \u00e9ventuellement devenir une chim\u00e8re. Plut\u00f4t que d\u2019\u00eatre obs\u00e9d\u00e9s par Boucle d’or, les observateurs \u00e9conomiques devraient se souvenir de Cassandre, dont les avertissements ont \u00e9t\u00e9 ignor\u00e9s jusqu’\u00e0 ce qu’il soit trop tard.<\/p>\n\n\n\n
Copyright : Project Syndicate, 2021.<\/strong><\/p>\n\n\n\nwww.project-syndicate.org<\/strong><\/p>\n\n\n\n<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"
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